目前的美国STO市场正在快速发展中。提供STO融资服务的各种平台和证券行业中相关机构都在不断地进入这个市场。在市场的另外一端，融资的需求方同样非常旺盛。美国国内的和海外的项目都对采用STO方式进行融资有非常强的兴趣。在美国国内，采用ST进行融资的主要行业是不动产和私募基金，特别是不动产。美国海外项目在美国采用ST方式进行融资的目前还非常少。只有少数的明星项目如Telegram这样的项目成功地采用了这种方式进行融资。实际上，对大多数的海外项目来说，在美国基于STO的方式进行融资并不容易。我在去年11月份的一篇文章中就对此进行了解释。但是，这并不是说所有的美国海外项目就无法在美国基于ST的方式进行融资。一些有经营特色的公司是可以采用这种方式进行融资。这些特色或者是在技术方面，或者是能充分利用经营所在地的优势，或者采用了新的商业模式。有自己的经营特色并且是经过一段时间的市场验证的公司是非常有机会在美国采用ST进行融资的。如果一个项目是区块链和加密数字资产领域中的任何创新，那这个项目一定会容易得到投资市场的认可。而在这个领域，各种创新的机会还是非常多的。
在目前的美国市场，基于通证经济模型的创业公司可以说是没有。但这并不说明美国市场不需要这个模型。我倒是认为美国市场还没有认识到通证经济模型的巨大潜力，这恰恰是通证经济模型应用的机会。通证经济模型在美国市场的推广或许会类似于二维码支付在美国市场的推广。二维码技术在支付领域中率先应用就是从中国开始的。现在全世界都知道了二维码支付对中国第三方支付迅速发展的影响。美国零售支付市场已经习惯了使用银行卡和信用卡进行支付，但二维码的优势正在逐渐被市场认识到。技术应用前沿的零售公司如星巴克和Target已经开始提供基于二维码支付的软件。现在美国市场的基于二维码的支付现在也在逐渐赶上来。通证经济模型在全球范围内的应用推广或许也会重复同样的路径。对美国海外创业公司来说，如果能成功地采用通证经济模型并且是经过市场的一段时间的检验，那么其在美国市场成功融资的几率就大多了。
谷燕西：比特币交易最终需要满足所有合规条件，机构投资者才能直接持有:12月25日，区块链和加密数字资产研究者谷燕西发表专栏文章称，目前同比特币交易相关的一些合规交易溢价表明依然有很大的资金量有待于直接进入比特币。他表示，比特币现在还没有成为一个主流金融交易产品。所以它依然没有在所有的合规的交易场所中进行交易。而机构的大部分资金只能在这些合规的交易场所中进行交易。它们为了在自己的持仓中持有比特币，只能通过间接的方式购买比特币。这就形成了比特币交易的一个间接的合规溢价。这样的一个溢价的形成，是因为很多机构投资者无法直接持有比特币，因此它们宁愿支付高度溢价来购买比特币信托份额，从而间接持有比特币。由此可见这些投资者对比特币未来走势的判断。谷燕西在最后指出，目前比特币的交易无法满足机构投资者所需的所有的合规条件，但机构投资者显然有非常迫切的需要现在就持有比特币，因此才产生了以上的合规溢价。这样的溢价显然是不会持久的。比特币的交易最终需要满足所有合规的条件，机构投资者才能开始持有。到那个时候，市场中就不会存在着这样的溢价。这也表明比特币价格会进一步地上升。[2020/12/25 16:28:01]
本文对通证经济模型的十个基本要素进行一些探讨，希望能对模型的实践者们有所帮助。但首先要特别指出的是，通证经济模型的应用首先要合规。不同的监管辖区目前对通证的定义不一样，需要遵循的监管制度也不一样。美国SEC对市场中的通证有明确的认定，对于它认定的证券型通证，可以按照一些监管条例在其辖区内进行融资。尽管目前此方面的制度依然限制很大，但还是给通证经济模型的运作有一定的操作空间
谷燕西：机构资金入场推高比特币市值，其价值共识完全不同于互联网时期价值共识:12月22日，区块链和加密数字资产研究者谷燕西发表专栏文章称，现在比特币的市值已经超过了全美最大商业银行摩根大通的市值，也已经超过了提供全球信用卡清算服务的网络Visa公司的市值。这表明市场已经在全球范围内对比特币的价值形成了共识。如果只是全球普通的散户对比特币的价值形成共识，那么很难将比特币的市值推到现在的这个高度。比特币之所以能达到现在的这个市值，是因为机构资金已经开始进入比特币。他在文中表示，市场中依然存在的一个普遍的观点是认为比特币价值是市场投机的结果，而且这样的投机导致的价值是不会持续的。这个观点通常将比特币价值同历史上类似的泡沫相比较，譬如最近的互联网时期的泡沫。但是比特币目前的价值共识同互联网时期的价值共识有本质上的不同。比特币的价值完全不是依赖于底层的所有权或者预期的收益。比特币价值的特点是它本身就是它的价值。这个价值的大小是完全由市场来判断的，完全是人们的主观判定。谷燕西最后指出，市场对现行的货币产生流通机制并不是十分的乐观，因此才会潜在地把比特币作为一种价值储存和转移工具来使用，因此就导致了比特币价格的不断攀升。[2020/12/22 16:03:48]
1、适用行业
并不是每一个行业中的各种类型的公司都适合采用通证经济模型。只有在一个面对零售客户的、分散割裂的市场，才最适合通证经济模型。而在那些已经高度发展、市场集中度非常高的行业中，通证经济模型就不适合。通证经济模型最适合应用的一个行业是服务行业。这个行业中的服务机构通常比较分散。但有些机构可以是合作来共同服务某一个特定目标群体的客户，譬如中产阶级的中年妇女。这样的目标客户群体有共同的需求，但是由不同的机构共同来服务。这样的一个生态就非常适合采用通证经济模型的方式将这样的一个生态建立起来。
谷燕西：BTC正成为一个为市场接受的交易产品 长期上涨是一个大概率事件:12月11日，针对Micro Strategy发债5.5亿美元用来购买比特币，区块链和加密数字资产研究者谷燕西发表专栏文章称，MicroStrategy只是比别的机构更加激进大胆。他在文中表示，在目前的全球范围内，越来越多的金融机构开始提供基于比特币的相关服务。对于比特币这个在全球范围内交易的产品，最近的这些主流金融机构的进入为比特币交易价格的增长提供了更加坚实的基础。
谷燕西指出，对比特币的交易可以至少从两个维度来看，合规与不合规，零售客户与机构客户。目前比特币已经被认可成为一个主流的交易产品。市场中也不再讨论它的本质。这个现象表明比特币已经被市场所接受。市场更加关心的是是否能对它进行便捷的买卖，它的价格会受什么影响，是否有充足的流动性等等关于交易产品的具体问题。他在文中还表示，美国市场对比特币交易产品的判断与监管的态度密不可分的。美国市场中数字美元稳定币的发行量的大涨也同样有利于比特币交易的活跃。所有这些因素都是推进比特币价格最近上涨的原因。
谷燕西最后表示，正是由于市场中的这些发展，比特币正在成为一个为市场接受的交易产品，会有更多的资金进入这个产品。即使未来会有大幅的震荡，但其长期上涨是一个大概率事件。市场中因此才有Micro Strategy这种看似疯狂的购买行为。[2020/12/11 14:53:08]
2、组织形式
实施通证经济模型的最理想的组织形式当然是完全自治和自动运行的组织模式，也就是通常所说的DAO。但在目前的商业社会中，这种组织形式实际上很难行使。通在绝大多数的情况下，还是由一个经营团队独立开始这项业务。通证经济模型在这种情况下依然适用。通证经济模型支持的最可行的商业组织形式应该是一个联盟制或会员制的组织。这个组织形式由最简单的组织规则支持运行，而且其中的主要的商业逻辑由区块链技术来保证。各参与的机构节点按照其实际贡献的大小获得相应的收益。这方面，目前一个近似的应用就是IBM的WorldWire。参与这个项目的各国的金融机构都是按照其能产生的业务量而获得相应的收益，Stellar的技术底层保证交易公平的完成。
谷燕西：Libra推出会推动比特币价格上涨，促进更多数字货币产生:11月30日，区块链和加密数字资产研究者谷燕西发表专栏文章称，如果Libra推出的话，它会至少带来以下几个方面的影响。第一， Libra会扩大美元在全球范围内的影响力。现有的美元目前是在以中心化系统为支撑的清算结算体系之上流通。Libra美元稳定币是在Libra区块链上运行。Libra区块链是完全独立于现有的美元支付体系。它能触及到目前的支付体系无法触及到的地区。对于Libra美元稳定币来说，它最大的应用的发展空间在于当地法币薄弱的地区。第二， 会促进更多的数字货币的产生。像Libra这样规模的稳定币推向市场之后，这既会进一步证明市场中此需求发展的趋势，同时也表明这个产品的可行性。Libra稳定币的推向市场会进一步促使各国央行各自行动以及彼此合作来提供 CBDC。第三， 会推动比特币价格的上涨。在Libra稳定币的各种应用场景中，加密数字货币交易是一个主要的应用场景。大量资金的涌入就为加密数字货币价格的增长提供了基础。在各种加密数字货币当中，普遍受到认可的依然是比特币，因此比特币的价格的增长就有了更好的条件。第四， 促使更多的公司考虑自己的加密数字金融战略。[2020/11/30 22:33:04]
3、通证设计
在以往的采用通证经济模型的项目中，通证的设计也是一个不断摸索的过程。从较为复杂的三种代币的项目发展到了今天的基本上是一种代币的项目。采用三种代代币的典型代表就是Steemit。这个项目中的三种类型的代币基本上是对应于股权，分红权和货币。此后的很多项目中采用了两种代币的方式。一种代币用于激励，另外一种用于体系内的支付。但随着稳定币的出现以及合规的要求，此方面的发展趋势是逐渐趋向于只采用一种代币，而且是证券类型的代币。这样的设计既符合当前的证券制度，也更加容易操作可行。
声音 | 谷燕西：区块链技术会将电影行业发展推到新高度:CBX研究院院长谷燕西今日发表专栏文章称，区块链技术和5G技术会将电影行业推到一个新的发展水平，为其带来翻天覆地的变化。从区块链技术角度来看，目前以网站为中心的电影媒体的交付方式依然有很大的改进空间。目前的电影市场发行渠道，不管是电影院渠道还是流媒体渠道，其中介成本依然是电影产品分发的一个非常大的成本。而区块链技术支持在互联网上点对点之间的直接交易。因此现在就有可能将区块链技术应用于电影产品分发渠道，支持消费用户同电影产品提供方的直接交易。将来很有可能出现一个电影行业中的相关方组成的联盟，成员包括电影制片方和分发方，他们在平等的基础上决定联盟的各项规则，并在区块链上开展数字电影的资金募集和分发工作。由于工作都在这条链上完成，所以效率就会比现有模式提高很多，也能够在全球范围内触及更多的用户。而且，这个区块链一定会采用联盟链。[2019/11/24]
在代币的证券属性设计方面，通证本身提供了非常强的灵活性。它可以把不同的证券属性定制在同一个通证当中，而且各种属性的比例也可以不同。此方面最有创造性的代币设计是EOS。一个EOS代币包含有一份分红权和30份投票权。而在现有的证券设计中，每股普通股股票包含有一份投票权，一份分红权和一份所有权，优先股类型的股票包括一份分红权和一份所有权。为了尽量避免合规方面的麻烦，采用通证经济模型的项目最好是按照现有的股票类型来设计其证券型通证。譬如tZERO就采用了优先股的类型，位于科罗拉多的滑雪胜地项目则采用了普通股的类型。
在一个项目中所包括的通证类型方面，应该只采用证券型通证，避免采用实用型通证和支付型通证。尽管在有的法律辖区，这两种通证得到承认，但如果将这些通证设计在项目中，只会在SEC管辖的辖区引起不必要的合规性方面的麻烦。另外，从实际的角度来看，自从稳定币出现之后，这两个类型的通证的必要性就大幅减小，因此也没有必要继续采用这两种通证。
4、通证总量
在通证总量设计方面，现在的项目不能参照实用型通证，设计一个巨大的通证总量，譬如Stellar就设计了1000亿的通证总量;但也不能参照现有的证券的方式设计通证总量。在应用通证经济模型的情况下，通证的持有者是经营团队、投资者和用户，而不是传统融资情况下的经营团队和投资者。因此通证持有者的数量要远远大于现有的证券的持有者。通证总量的设计应该是一个科学方法和经验的结合的结果。决定通证总量的一些关键变量包括分配给用户的通证比例、潜在的用户数量、用户使用产品的频率和支付的费用、对每次行为采用多少通证进行激励、激励型通证的释放机制和计划实施通证经济模型的总时间长度等等。根据这些变量来计算，通证总量会远远大于相应的证券发行的总量。
5、发行时间
按照美国目前的监管制度，能够实施通证经济模型的监管条例应该是RegA+。但这条监管条例要求融资公司必须要有两年的经过审计的财务数据。这也就意味着融资企业至少要经营两年才能开始实施通证经济模型。尽管这个要求对融资企业产生了一些不便，但对一个产品来说，确实也需要两年以上的时间来检验这个产品的市场接受程度。如果在两年内市场对这个产品的接受程度好，那么在第三年之后开始应用通证经济模型，就会大幅加快这个产品被市场接受的速度。
对于通证经济模型本身来说，其效果的大小取决于持有者对其未来收益的预期。在公司开始的非常早期，由于时间短，商业模式不能得到适当的检验，因此公司经营产生的收益又少又不稳定。这就无法说服用户争取持有这些通证。通证经济模型因此也达不到激励用户的目的。
从监管的角度来看，监管希望能公募融资的公司是一个相对稳定的公司，而不是一个在发展的非常早期充满各种风险的公司。
因此，综合来看，两年的经过审计的财务数据的要求也是非常合理的。最关键的一点是，即使如此，这个要求比现有的在股票市场进行IPO的要求低许多，因此有利于创业公司及早地开始应用通证经济模型，在市场中加速推广其产品。
6、发行对象
传统的采用通证经济模型的项目，通证的发行对象就是零售用户，没有任何中间机构。当然这种模式在一些应用场景中同样适用。但是在更多的情况下，在发行方和零售客户之间，通常是由中介服务机构的，譬如券商和各种类型的商店。零售客户通常是在中介机构的帮助下才能使用产品。通证的发行方因此就需要考虑如何把通证在这两种类型用户之间进行分配，而这种分配机制又取决于两种类型用户各自的贡献是什么和大小。
7、分配机制
在通证的在各个持有者类型的分配中，决定分配给用户的数量同其它因素有关。最主要的一个因素就是融资阶段。项目越是早期，分配给用户的比例就应该越高。这是因为项目需要用户更早更多地参与，这样才能迅速把这个业务做起来，才容易获得资本的支持。相反，如果项目已经发展到一定阶段，通常都是有资金来支持这个项目发展到这个阶段，因此在此之前的投资者自然就应该获得更多的份额，留给用户的比例自然会小。
如果在美国市场采用通证经济模型，项目方能开始这么做的时间至少是在经营两年之后。项目方可以预测此时距离传统的IPO还需要多长的时间，然后参照IPO时公司上市流通的股权比例，设计分配给用户的比例。
8、释放机制
在通证释放给用户的机制方面，需要设计一个合理的机制以便能够长期公平地激励用户。此方面一个基本的原则肯定是越早期参与者获得通证的几率就越大，因此获得未来基于通证的收益自然也会更高。在这个基本原则的基础上，可以在其它维度上面做更精准的设计，譬如各个阶段释放通证的数量和通证释放完毕的周期。
释放机制切忌过早地将通证释放完毕。如果潜在客户群体中的一小部分因为得知信息早，因而将所有通证都获得，那么这个通证经济模型就失去其激励所有目标客户群体的意义。
9、分红周期
在现行的证券制度中，没有条款禁止公司以比季度更短的周期来分配其收益，所以通证经济模型可以用更短的周期将收益分配给通证持有者。事实上，采用更短的周期分配收益是通证经济模型的一个最有力的武器之一。当用户被激励更频繁的时候，他们参与购买产品的积极性也就越高。
在收益的分配周期方面，是采用周、月、或者其他的时间周期，需要看业务的性质和现有的支付方式。譬如美国很多公司都是双周发薪制度，那么经营方也可以以双周为周期进行收益的分配。但分配周期越短，经营方为此付出的各种经营成本就越高，出错的几率也就越大，所以经营方必须对此做正确的权衡。
10、技术标准
现在行业中的证券型通证的默认标准是以太坊的ERC20标准。如果一个项目的业务重点不是金融领域，只是将证券型通证的使用作为一个证券工具，那么ERC20标准就可以是这个项目的最合理的选择。对于一般的证券型通证项目来说，其通证的效果的有效性在很大程度上取决于其在二级市场中的价格。而决定价格的一个重要因素是这个通证的交易量，也就是流动性。采用行业的默认的标准，会使得这个通证能在很多交易所流通交易，因此能获得很好的流动性，因此也就能充分发挥通证的激励效果。
对于涉及数字资产的流通使用的项目来说，它采用的证券型通证的标准未必一定是ERC20标准。相反，采用这个标准会限制这个项目的发展。我在此前的一篇文章中提到，很有可能出现第三者稳定币的技术标准。当然，采用其它标准的风险很大，项目方需要权衡做出取舍。
尽管通证经济模型威力很大，但它同时又是一把非常锋利的双刃剑。迄今为止的一些应用案例已经充分的表明了这一点。本文中所提供的这些基本要素会决定所设计的通证经济模型是否有效，或者是否会伤到发行方本身，或者按照发行方期望的那样加速所销售的产品在市场中的接受速度。计划采用通证经济模型的公司需要慎重考虑。
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