今日，火币、币安、OK等几大交易所之间发生一起隔空交锋，起因是币安宣布不再从二级市场回购BNB销毁，而是直接将团队既有BNB销毁，火币李林很快评价说该方案减少了币安每季度几亿的回购成本并希望效仿，字里行间透露出币安在耍「小聪明」的意思。
不难看出，平台币经济模型是这次争论的核心。随着回购被越来越多交易所采纳，其中的操作手法也呈现越来越复杂的状况，为什么回购销毁模式比持币分红模式受到更多交易所的采纳？回购销毁模式真的就是交易所最佳的经济模型吗？平台币最核心的价值又来源于哪里？通过大量采访研究，链捕手(ID：iqklbs)希望在这篇文章引发读者们的更多思考。
01
平台币的现状
今年以来，交易所平台币普遍迎来一波不俗的涨势，这当然与主流币行情的起势具有直接关联，可以为交易所带来更高的交易量及相关收入，进而为平台币持币者带来更多权益。不过，除此之外还有一个因素在发挥重要作用，那便是交易所平台币的经济模型。
众所周知，平台币是落地场景最为广泛的加密货币类型之一，主要由交易所出于筹集资金或营销客户的目的实施发行。平台币经济模型也就是平台币的价值形成机制，交易所发行平台币后通常会赋予其一定使用场景及权益，其权益的丰富度与深度决定了平台币的内在价值。例如币安的回购销毁机制及IEO机制推动BNB价格的大幅大涨，FCoin的大比例分红机制则推动了FT价格的向好走势。
香港首个合规对冲基金2022年底给LP分红约7000万港元，LP包括火币李林等:金色财经报道，前沿有理资产管理有限公司负责人叶一舟已涉足加密货币交易超过6年，该基金是当前香港唯一一家合规的币圈对冲基金，也是在港已经拿到虚拟货币交易牌照中业绩最好的。公开资料显示，现在已有11家基金可在港进行虚拟货币投资。
叶一舟的基金是这11家基金中唯一一家跑赢大市的公司。公开资料显示，叶一舟的团队在2022年获得了巴克莱评选的加密货币基金领域净收益排行榜中的第三名，即9.2%的净收益率——行业普遍接近50%亏损。2022年底，叶一舟所在基金给基金LP（有限合伙人）分红约7000万港元。
据悉，当前前沿有理的资金来源，除了叶一舟自己外，也有一些高净值客户，比如交易所火币创始人李林等。[2023/7/4 22:17:11]
按照挽弓资本合伙人、币市操盘手创始人黄瀚的分类，交易所可大致分为积分、股权通证、债权或可转债，其中股权通证的其价值由交易所资产及其资产的盈利能力所决定，债权的价值就是偿债过程所有现金流折现的价值。
今年以来，各大交易所纷纷对平台币机制进行调整，虽然都打着以用户利益为重的名号，但实际上无论真实动机还是现实效果都各有区别，有些交易所是实实在在让利于持币者，有些交易所则是在让些小利的同时暗中借机行割韭菜之实，其中真假虚实外界实难分辨。
LBank蓝贝壳上线MEME系列代币自动分发链上分红功能:据官方公告，LBank蓝贝壳上线MEME系列代币的链上分发功能，平台将通过系统自动获取持仓情况，自动给持仓用户发放链上分红。平台将会监测某固定账户持仓变化情况，根据该账户的增长比例及平台资产管理账户的增加量，根据平台用户的持仓加权分发链上给平台持有该币种的用户。当天快照，第二天分发收益。[2021/5/24 22:38:43]
根据链捕手整理，今年各知名交易所的平台币机制调整主要有以下动作：1月，币安推出IEO活动，用户需使用BNB申购IEO币种份额，此后火币、OKEx等交易所陆续效仿；3月初，FCoin优化调整原有平台币机制，对挖矿返还FT自动锁仓，对每日挖矿总量设上限，此后陆续推出挂单挖矿、排序挖矿、理财挖矿等机制，在探索通证经济的道路上大幅迈进；
5月初，OKEx宣布暂停原有的OKB「快乐星期五」超级鼓励金活动，同时会定期将币币交易手续费的30%用以回购OKB并转入黑洞地址销毁；6月底，MXC交易所经过社区投票将分红机制更改为回购销毁模式；6月底，火币宣布HT将抵扣交易手续费，并根据持有HT数量对手续费予以相应折扣。
以上仅是众多交易所机制调整的代表性案例，而种种调整的背后不外乎一个主题，即通过IEO、回购等方式扩充平台币在二级市场的购买量，进而形成通缩机制提高平台币价值。
BBKX平台将于今日20时BBK锁仓分红第二期认购:据BBKX官方消息，BBKX抢购专区将于10月2日20:00（UTC+8）启动BBK锁仓分红第二期认购，平台将每周拿出交易手续费的50%收入用于给锁仓BBK用户分红，其余的50%用于回购销毁BBK。
BBKX是一家持续分红的综合型交易平台，已获得节点资本与链上基金联合战略投资。[2020/10/2]
如今来看，IEO的推出对平台币的利好刺激已经得到市场的充分验证，交易所将部分收入用于二级市场回购也已然成为趋势，不过这方面仍然引出行业的诸多议论，交易所将收入用于分红或回购有着怎样的实质区别？回购销毁模式就一定比分红模式更加优越吗？
02
分红与回购的利弊
持币分红与回购销毁，本质上都属于交易所向持币者分配利润收入、激励投资者购买平台币的方式，几乎没有哪家交易所平台币未曾采用其中一者。具体来看，两者在激励效果、合规性、透明性等层面存在一定区别与优劣：
第一，在激励效果层面，分红是资本市场最为熟悉的激励方式，用户可以获得实实在在的真金白银，但分红实际上是将平台币的一部分价值分配出去，虽然理论上平台币的价值会有所减少，但随着用户对平台币未来价值增长预期的提升，仍然会对价格有较大刺激作用。「而且，在加密货币发展中，分红更能体现通证经济的魅力。」一名FCoin社区资深用户雷笛表示。
曹晶：BTMX仅2019年分红即达1500万美金:7月21日晚，比推对BitMax创始人曹晶博士进行了深入采访，针对平台币BTMX，曹晶博士给出以下观点：BTMX的主要权益有两点：一是分红，二是通缩；BitMax会把核心权益全都分享给持币用户。
BitMax将现货和杠杆每日80%的收入放在基金池，每天为BTMX的持币用户分红，仅2019年分红就达到1500万USDT。
平台消费、消耗的平台币都将永久锁仓不再进入流通。每锁仓2个BTMX才会从私募额度中释放1个BTMX，2020年到目前为止，BTMX通缩已达2200万个。[2020/7/22]
回购销毁则相当于把交易所回购所用资金的价值赋予到流通中的平台币之上，通过减少平台币的供给、形成通缩模型来提升平台币的价值，进而形成对平台币价格的正面支撑，并对价格的短期刺激效果尤为明显；
第二，在合规性层面，由于分红机制相当于为平台币赋予了权益属性，更容易被欧美监管部门认定为SecurityToken并触碰监管红线。回购机制在权益属性的认定上则比较困难，因而监管风险则会更低；
第三，在透明性方面，由于分红与回购的力度都取决于交易所方面的收入利润水平，而该数据的真实性、准确性外界很难判断，不过多名行业资深人士向链捕手表示分红机制仍然要相对透明，回购销毁则有相对较多暗箱操作的空间。
金色相对论 | William：Compound与Fcoin机制设计上的显著不同在于是否有分红机制:7月16日消息，在今日举行的金色相对论中，针对“DeFi项目总市值快速增长的市值是否合理”的问题，OKEx Research首席研究员William表示，DeFi项目总市值的迅速增长出现在Compound发行COMP之后，是由Token激励带来市值和交易量的上涨。其实大家不需要对“流动性挖矿”过度神话，其本质是一种用户补贴，这种快速增长的市值从中长期看并不可持续。Compound项目的成功很大程度上在于其发行的COMP价格一路高涨；但同样的，如果COMP代币的价格降低或放缓，用户就没有了继续在Compound上“提供流动性”的动力，进而会减少在平台上的借贷交易。
刚刚提到Compound与Fcoin的区别，双方在机制设计上有一个显著不同：Ft当时有分红机制的，即持有Ft可享受交易费分红，但Compound没有。Fcoin的暴雷很大程度上是由分红机制引起的---当时Fcoin的后台财务系统没有建设好，导致分红出现问题，Fcoin产生很多亏损。
分红机制可以增加用户对Token本身的粘性，但容易带来财务风险；COMP去除该风险，但却少了用户粘性，所以COMP的繁荣时间变得更短，仅仅只有半个月的时间。
由于COMP每天发放的数量固定，随着平台借贷规模的不断上涨，每借贷出价值一美元的资产，其所能分配到的COMP数量将会下降。当用户借贷能获取的COMP收益低于所需支付的成本时，类似开始十天的疯狂增长便会放缓。因此大家可以看到，COMP的神话持续时间仅仅是6月下半旬，无论是Comp价格、交易量，还是锁仓价值。[2020/7/16]
「交易所销毁的平台币是从市场上买来的，还是自己手里的库存？」CSDN副总裁孟岩质疑说，「我们完全可以设想这样的回购销毁操作：先在市场上做一个小小的拉盘操作，把价格拉起来，然后以这个拉起来的价格为依据，销毁一部分库存中的、零成本的token，对外宣称说是回购销毁，实际上自己的利润好好的放在那里根本没动。」
黄瀚也对此表达了同样的质疑，由于平台币的用途和数量没有经过任何有公信力的审计，交易所可以随便将预留的部分在链上销毁。因此，黄瀚认为在当前市场条件下，分红制度才能最大程度保护投资者利益，「钱还是实实在在看得见的比较好。」
今日，币安宣布的最新版平台币销毁模式便类似于前述情形，但不同之处在于币安已经公开宣布这一调整，而非暗中操作并借此糊弄投资者。
朝财猫创始人Jeffery还专门对分红与销毁模式下平台币价格走势研究出一套公式算法，如下图所示：
「由于①/②总是小于等于1，所以销毁路线对于平台币的价格促进总是小于等于分红路线，即分红路线则更有优势。」Jeffery总结道。
不过从交易所当前现状来看，越来越多交易所开始转向回购销毁模式，该模式由币安最早在交易所行业实施，如今几乎成为一二线交易所的标配，只有FCoin等少数交易所仍然保持分红与回购并行的模式，据了解其中FCoin截止6月初已向持币者累计分红超8万个BTC。对于背后的原因，除了前面提到过的潜在作弊空间，诸多交易所都曾提到合规需求，回购模式是交易所走向国际化的必然要求。
Biki交易所创始人李显冬则认为金融杠杆率是交易所最主要的考量因素，而不是所谓的合规性，「1个亿拿来分红跟1个亿拿来回购的效果能一样吗？」
Jeffery则进一步指出，多数交易所由于收入利润规模并不大，如果采取分红模式，实际上多数普通持币用户获得的分红价值是微乎其微的，同样规模的资金用于回购效果会更加明显，「毕竟所有人都知道物以稀为贵，那追热点的交易所就会一拥而上，但我觉得随着市场达到一定体量，分红模式还是会重新成为交易所主流。」
事实上，无论是持币分红还是回购销毁，其实都属于基础模型设计范畴，也都是由交易所根据自身利益最大化原则进行的特定设计。在这种情况下，虽然很多交易所都在努力传递平台与用户共享成长红利的理念，也推出了一些措施丰富平台币的使用权益与场景，但都无法从根本上维护与保障投资者的长期利益。
更何况，如今很多二线交易所平台币的大幅涨势都建立在交易所自身的野蛮发展之上，潜在隐患诸多，一旦该发展模式遭遇瓶颈或走向式微，平台币可能会对投资者形成更大的伤害。
03
治理机制的重要性
因此，投资者在着眼于交易所影响力与前景的同时，也要注意关注该交易所模式的顶层设计去判断其交易所及其平台币的前景，包括核心理念、治理机制等。正如孟岩所言，治理机制是比经济模型要更高阶的建构，它决定了经济模型、交易规则等交易所一系列设定。
不过就火币、币安等一线交易所而言，虽然用户社区都颇为庞大，但其治理机制都并不公开，普通投资者也难以就此深入分析。不过并非所有交易所都是如此，FCoin就是一个颇为不错的观察对象。
FCoin自诞生以来，就以其通证经济模型著称，不过由于其早期模型的内在缺陷，FCoin诞生并走红几个月不到就一度走向沉寂，但自年初以来FCoin再度焕发活力，重回二线交易所之列，背后主要原因就在于其社区治理机制的建立与成熟。
FCoin投资者主动公开持仓量
根据FCoin去年8月制定的基本法规定，FCoin的一切权益属于全体FT持有者，任何社区用户都可以向FCoin发出建议与提案，由全体持有者投票选举产生的FCoin社区委员会负责提案的讨论、决策与执行，任何重大机制制定或调整也需经过公投方可实行，实现了科学性与民主性、直接民主与间接民主的结合，从机制上保障了平台所有决策符合多数持币者利益。
正是在这样的机制下，今年FCoin基于社区的群策群力，对原有挖矿机制进行了大幅改进优化，从而使得挖矿机制更加健康可持续，吸引了一大批新用户涌入FCoin并参与社区共建。
「通过社群治理模式的创新，FCoin形成了一个元激励模型，也就使得FCoin能在需要的时候，由社群共同决策，产生新的、符合实际情况的通证激励机制。」孟岩评论道。也就是说，FCoin已经建立了极其灵活的决策形成机制，尽管可能在探索社区化、通证化的道路上出现偏差，但在社区的支持下仍具有足够灵活、充裕的空间进行调整，使得决策达到其预期效果与影响。
如今，FCoin已经完成第二次社委会的换届选举，FT公链、FMex合约平台等新项目都进展顺利，都充分显示其社区治理机制经过大半年的摸索后已经步入正轨并取得阶段性成功。
通过FCoin的案例，我们足以看到交易所「顶层设计」的重要性，以及共享、共治、共建理念对交易所发展的重要影响。
可以预见，交易所行业的进化之路还有很长，各大交易所仍将会上演激烈的竞争，分红与回购的争议也会持续，也一定会有更多的创新机制诞生，但那些浑水摸鱼的交易所终将会走向没落，只有真正以用户长期利益为重的交易所才能走到最后。
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